В терминах финансов взаимосвязь между прибылью и стоимостной оценкой затрат ресурсов, понесенных для получения данной прибыли, или затрат, связанных с привлечением и поддержанием соответствующей совокупности источников финансирования, характеризуется с помощью специальной категории -- леверидж (leverage). Данный термин используется в финансовом менеджменте для описания зависимости, показывающей, каким образом и в какой степени повышение или понижение доли той или иной группы условно-постоянных расходов (затрат) в общей сумме текущих расходов (затрат) влияет на динамику доходов собственников фирмы (подробнее о видах расходов см. следующий раздел).
Леверидж -- это долгосрочно действующий фактор, значением которого управляют; небольшое изменение самого фактора или условий, в которых он действует, может привести к существенному изменению ряда результатных показателей. Здесь проявляется эффект рычага, как известно, позволяющего перемещать довольно тяжелые предметы действием небольшой силы. Итак, в приложении к экономике, леверидж трактуется как некоторый фактор, даже небольшое изменение которого или сопутствующих ему условий может повлечь порой существенное изменение ряда результатных показателей. Влияние левериджа может быть описано как на качественном уровне, так и в терминах количественных оценок. Существуют различные алгоритмы количественной оценки левериджа. [Ковалев с.200-202]
Оценка влияния левериджа предполагает сопоставление изменений некоторых расходов и результатных индикаторов. Как известно, показателей прибыли много, однако в каждом конкретном случае можно выделить те из них, с помощью которых удается идентифицировать и количественно измерить влияние тех или иных факторов, в том числе обусловливающих тот или иной вид риска. Возможны различное представление расходов компании и различная их группировка, что позволяет оценить влияние левериджа.
Основным результатным показателем служит чистая прибыль компании, которая зависит от многих факторов, а потому возможны различные факторные разложения ее изменения. В частности, ее можно представить как разность выручки и расходов, причем последние с очевидностью могут структурироваться различными способами. Один из них, дающий возможность обособить влияние того или иного вида левериджа, подразумевает дальнейшее разделение условно-постоянных и переменных расходов (затрат) на два типа -- производственного (т. е. нефинансового) характера и финансового характера (рис. 8.1). Заметим, что приведенные названия являются условными; кроме того, возможна вариация в их содержательном наполнении (например, является открытым вопрос о том, принимать ли во внимание управленческие и коммерческие расходы при оценке уровня производственного левериджа).
Рис. 4
Расходы производственного и финансового характера не взаимозаменяемы, однако величиной и долей каждого из этих типов расходов можно управлять. Приведенное представление и понимание факторной структуры важнейшего компонента прибыли -- расходов (затрат) -- является исключительно значимым в условиях рыночной экономики и свободы в финансировании коммерческой организации с помощью кредитов коммерческих банков, облигационных займов, собственных источников. (Заметим, что упомянутые источники значительно различаются по сопутствующим им процентным ставкам как характеристикам стоимости источника.)
Итак, с позиции финансового управления деятельностью коммерческой организации чистая прибыль как итоговый результатный показатель зависит от того, насколько рационально использованы предоставленные предприятию финансовые ресурсы, т. е. во что они вложены, и какова структура источников средств. Первый момент находит отражение в объеме и структуре основных и оборотных средств и в эффективности их использования. Основными элементами себестоимости продукции являются переменные и условно-постоянные расходы производственного характера, причем соотношение между ними определяется технической и технологической политикой, выбранной на предприятии. Изменение структуры себестоимости может существенно повлиять на величину прибыли. Инвестирование в основные средства сопровождается увеличением условно-постоянных расходов и (по крайней мере теоретически) уменьшением переменных расходов. Однако зависимость носит нелинейный характер, поэтому найти оптимальное сочетание условно-постоянных и переменных расходов нелегко. Эта взаимосвязь характеризуется категорией производственного (или операционного) левериджа, уровень которого определяет, кроме того, величину ассоциируемого с компанией производственного риска.
Если доля условно-постоянных расходов производственного характера велика, говорят, что компания имеет высокий уровень производственного левериджа. Для такой компании даже незначительное изменение объема производства может привести к существенному изменению прибыли, поскольку постоянные расходы производственного характера компания вынуждена нести в любом случае. Таким образом, изменчивость прибыли до вычета процентов и налогов, обусловленная изменением операционного левериджа, количественно выражает производственный риск. Чем выше уровень производственного левериджа, тем выше производственный риск компании.
Финансовый риск находит отражение в соотношении собственных и заемных средств как источников долгосрочного финансирования, целесообразности и эффективности использования последних. Привлечение заемных средств связано для коммерческой организации с определенными (порой значительными) издержками. Каково должно быть оптимальное сочетание между собственными и привлеченными долгосрочными финансовыми ресурсами и как это повлияет на прибыль? Вот эта взаимосвязь и характеризуется категорией финансового левериджа. [Ковалев, с. 203]
Количественно данная характеристика измеряется соотношением между заемным и собственным капиталами. Несложно понять, что при прочих равных условиях чем выше сумма процентов к выплате, являющихся, кстати, долговременными постоянными обязательными расходами, тем меньше чистая прибыль. Таким образом, чем существеннее зависимость фирмы от сторонних инвесторов, т. е. чем выше уровень финансового левериджа, тем выше финансовый риск компании. Иными словами, уровень финансового левериджа непосредственно олицетворяет степень финансового риска компании, а потому сказывается на требуемой акционерами норме прибыли. Связь здесь прямо пропорциональная: чем выше уровень финансового левериджа (т. е. финансового риска), тем выше запрашиваемая акционерами доходность собственного капитала.
Рассмотренные виды левериджа и их влияние, опосредованное взаимосвязью описанных показателей, могут быть представлены путем перекомпоновки и детализации статей отчета о прибылях и убытках.
Рис.
Из приведенного рисунка и сделанных пояснений становится понятно, почему такое большое внимание с позиции стратегического планирования уделяется операционному и финансовому левериджу. Именно условно-постоянные расходы производственного и финансового характера в значительной степени определяют конечные финансовые результаты деятельности предприятия. Выбор более или менее капиталоемких направлений деятельности определяет уровень операционного левериджа; выбор оптимальной структуры источников средств связан с финансовым левериджем. Что касается взаимосвязи двух видов левериджа, то однозначную и безапелляционную ее характеристику вряд ли можно сделать. Скорее всего, они должны быть связаны обратно пропорциональной зависимостью; высокий уровень операционного левериджа в компании предполагает относительно низкий уровень финансового левериджа, и наоборот. Объяснение этому очевидно с позиции как общего риска, так и совокупных условно-постоянных расходов.
Подводя итог описанию категории «леверидж», сделаем следующие обобщения. В приложении к хозяйствующему субъекту (в плане стабильности, ожидаемости и результативности его текущей деятельности) можно выделить три ключевых вопроса:
- 1. Правильно ли выбраны направления вложения выделенных фирме финансовых ресурсов (т. е. куда инвестированы средства)?
- 2. Обоснованно ли выбрана структура источников финансирования (т. е. откуда взяты средства)?
- 3. Эффективно ли использует фирма ее ресурсный потенциал?
Под производственным, или операционным , левериджем (operating leverage) понимается некая характеристика условно-постоянных расходов (затрат) производственного характера (т. е. нефинансовых) в общей сумме текущих затрат фирмы как фактор колеблемости ее финансового результата, в качестве которого выбран показатель операционной прибыли (см. рис. 7.2). В зависимости от выбранной меры производственный леверидж может оцениваться разными способами. Управление динамикой и значением этого индикатора есть элемент стратегии развития фирмы, т. е. операционный леверидж -- это стратегическая характеристика ее экономического потенциала. Дело в том, что варьирование этим фактором означает большее или меньшее внимание к инвестициям в материально-техническую базу. Наращивание уровня операционного левериджа приводит, с одной стороны, к повышению технического уровня фирмы, т. е. к увеличению в ее имуществе доли внеоборотных активов, служащих, как известно, основным материальным генерирующим производственным фактором; с другой -- к появлению дополнительного риска неокупаемости сделанных капитальных вложений. Логика здесь очевидна и для наглядности может быть представлена следующей цепочкой:
А предпочтительнее М предпочтительнее Р,
где А -- автоматизация, М -- механизация, Р -- ручной труд.
Положительный потенциал (эффект) операционного левериджа обусловливается тем, что в целом мероприятия по механизации и автоматизации экономически выгодны: новые техника и технология позволяют фирме получить конкурентные преимущества. Если объект инвестирования был выбран верно, вложения в него быстро окупятся и фирма и ее собственники получат дополнительные доходы. При прочих равных условиях и обоснованном выборе направлений инвестирования повышение технического уровня фирмы является выгодным как для самой фирмы, так и для ее собственников.
Негативный потенциал (или эффект) операционного левериджа предопределяется тем, что инвестиции в долгосрочные нефинансовые активы представляют собой рисковое отвлечение денежных средств. Представим себе, что приобретена дорогостоящая технологическая линия в расчете на повышенный спрос на производимую на ней продукцию, но расчеты оказались ошибочными, продукция не пошла. Лучшим вариантом выхода из создавшегося положения является продажа линии в целом или по частям, но, как показывает опыт, вынужденная реализация любого доступного на рынке актива всегда чревата существенными финансовыми потерями. (Так, только что купленный новый автомобиль после выезда за ворота рынка моментально теряет в цене 5--10%, поскольку у очередного потенциального покупателя непременно возникнет вопрос о причинах скорой перепродажи, т. е. растет риск, связанный с данным товаром, а следовательно, и запрашиваемый дисконт как возмещение этого риска.)
Итак, очевидным следствием операций инвестиционного характера является повышение общего риска, соотносимого с деятельностью данной фирмы. Есть необходимость постепенного возврата вложенных средств через механизм амортизации, есть надежды на дополнительные доходы, но в какой степени оправдаются эти надежды -- большой вопрос. Поэтому повышение операционного левериджа -- это мероприятие, требующее тщательного обоснования; оно может принести как дополнительный доход, так и существенные потери.
Таким образом, сущность, значимость и эффект операционного левериджа можно выразить следующими тезисами:
- 1) высокая доля условно-постоянных производственных затрат в общей сумме затрат отчетного периода характеризуется как высокий уровень операционного левериджа и свидетельствует о значительном уровне операционного риска (синоним: производственный риск);
- 2) повышение уровня технической оснащенности фирмы сопровождается ростом присущего ей операционного левериджа и соответственно операционного риска;
- 3) суть операционного риска состоит в том, что условно-постоянные затраты производственного характера определяются выбором этой материально-технической базы как источника генерирования текущих доходов и, следовательно, должны покрываться этими доходами; если выбор был ошибочным, текущих доходов может не хватить для покрытия затрат;
- 4) для компании с высоким уровнем операционного левериджа даже малое изменение объема производства в силу известной автономности и неизбежности условно-постоянных затрат производственного характера может привести к существенному изменению операционной прибыли;
- 5) компании с относительно высоким уровнем производственного левериджа рассматриваются как более рисковые с позиции производственного риска (в данном случае имеется в виду риск неполучения прибыли до вычета процентов и налогов, т. е. возможность Ситуации, когда предприятие не сможет покрыть свои расходы производственного характера);
- 6) управление производственным левериджем, а следовательно, и операционным риском означает не достижение им некоторого целевого значения, но прежде всего контроль за его динамикой и обеспечение комфортного резерва безопасности в плане превышения маржинального дохода (т. е. прибыли до вычета амортизации, процентов и налогов) над суммой условно-постоянных расходов производственного характера (в годовом исчислении).
Приведенные тезисы с очевидностью приводят к выводу: уровень операционного левериджа необходимо уметь оценивать и управлять им. Известны несколько способов оценки этого показателя; весьма наглядным и легко интерпретируемым является представление уровня операционного левериджа в виде соотношения условно-постоянных (FC ) и переменных (VC) затрат (DOL ) или, что равносильно, в виде доли условно-постоянных затрат производственного характера в общей сумме затрат (DOL2 ):
Приведенные представления операционного левериджа являются наиболее распространенными на практике.
По сравнению с другими мерами оценки по моделям (1) имеют существенное преимущество -- они поддаются пространственно-временным сопоставлениям. Основное предназначение этой и подобных мер -- контроль и анализ в динамике структурных изменений в расходах, существенных для формирования операционной прибыли. Очевидно, что наращивание материально-технической базы фирмы как результат повышения технического ее уровня означают увеличение доли основных средств в активах фирмы, что сопровождается положительной динамикой показателей DOL1 и DOL2. Таким образом, при прочих равных условиях рост в динамике показателей DOL означает повышение производственного левериджа и соответственно рост риска достижения заданной операционной прибыли (появились дополнительные постоянные расходы, требующие покрытия).
Под финансовым левериджем (financial leverage) понимается некая характеристика финансовых условно-постоянных расходов (затрат) в общей сумме текущих расходов (затрат) фирмы как фактор колеблемости ее финансового результата. В зависимости от выбранной меры финансовый леверидж может оцениваться разными способами. Управление значением этого индикатора есть элемент стратегии развития фирмы, т. е. финансовый леверидж -- это стратегическая характеристика ее экономического потенциала. Дело в том, что варьирование уровнем этого показателя означает большее или меньшее замещение собственных источников финансирования средствами, привлекаемыми от сторонних лиц на долгосрочной платной основе. Иными словами, привлекая средства лендеров, фирма надолго связывает себя обязательством не только в нужное время вернуть основную сумму долга, но и регулярно выплачивать проценты как плату за пользование этими средствами. Выплата процентов является обязательной и ставится в зависимость от конечных финансовых результатов. Вспомним, что выплата дивидендов как формы регулярного вознаграждения акционеров за использование фирмой их средств обязательной не является, поэтому замещение собственного капитала заемным повышает финансовый риск, олицетворяемый с данной фирмой (грубо говоря, с дивидендами можно подождать, а вот с процентами ждать нельзя).
- 1) высокая доля заемного капитала в общей сумме долгосрочных источников финансирования характеризуется как высокий уровень финансового левериджа и свидетельствует о высоком уровне финансового риска;
- 2) финансовый леверидж свидетельствует о наличии и степени финансовой зависимости компании от лендеров, т. е. сторонних инвесторов, временно кредитующих фирму;
- 3) привлечение долгосрочных кредитов и займов сопровождается ростом финансового левериджа и, соответственно, финансового риска, выражающегося в увеличении вероятности непогашения обязательных к уплате процентных расходов как платы за полученные финансовые ресурсы;
- 4) суть финансового риска заключается в том, что регулярные платежи (например, проценты) являются обязательными, поэтому в случае недостаточности источника (в качестве такового выступает прибыль до вычета процентов и налогов) может возникнуть необходимость вынужденной ликвидации части активов, что, как правило, сопровождается прямыми и косвенными потерями;
- 5) для компании с высоким уровнем финансового левериджа даже малое изменение прибыли до вычета процентов и налогов в силу известных ограничений на ее использование (прежде всего удовлетворяются требования лендеров и лишь затем -- собственников предприятия) может привести к существенному изменению чистой прибыли;
- 6) управление уровнем финансового левериджа, а следовательно, и уровнем финансового риска означает не достижение им некоторого целевого значения, но прежде всего контроль за его динамикой и обеспечение комфортного резерва безопасности в плане превышения операционной прибыли (т. е. прибыли до вычета процентов и налогов) над суммой условно-постоянных финансовых расходов (в годовом исчислении).
Теоретически финансовый леверидж может быть равен 0; это означает, что компания финансирует свою деятельность лишь за счет собственных средств, т. е. капитала, предоставленного собственниками, и генерируемой прибыли; такую компанию нередко называют финансово независимой (unlevered company). В случае если имеет место привлечение заемного капитала (облигационный заем, долгосрочный кредит), компания рассматривается как имеющая высокий уровень финансового левериджа, или финансово зависимая (highly levered company).
Позитивный потенциал (или эффект) финансового левериджа предопределяется тем обстоятельством, что сумма средств, привлеченная от лендеров (заемный капитал), как правило, обходится дешевле, чем привлеченная от собственников (собственный капитал). Действительно, представим, что некоторая сумма привлечена от собственников и от лендеров. По итогам года лицам, предоставившим свой капитал, выплачивается определенное одинаковое вознаграждение: собственникам -- дивиденды, лендерам -- проценты. Дивиденды -- это часть чистой прибыли (т. е. после расчетов с бюджетом по налогам), проценты -- это часть себестоимости. Списание процентов на себестоимость приводит к уменьшению налогооблагаемой прибыли, т. е. к меньшему оттоку средств по уплате налогов. Привлечение средств в виде заемного капитала более выгодно, так как меньше отдано бюджету, больше оставлено собственникам в виде капитализированного дохода. Таким образом, если фирма работает успешно, а стоимость заемного капитала покрывается генерируемым им доходом, выгодно наращивать свои мощности через лендеров.
Негативный потенциал (или эффект) финансового левериджа определяется тем обстоятельством, что выплата процентов по заемному капиталу является обязательной, тогда как выплата дивидендов нет. Иными словами, если некий капитал был вовлечен в дело, а бизнес не пошел, то последствия подобного развития событий принципиально разнятся в зависимости от того, кто был источником капитала -- собственники или лендеры. Собственники могут подождать с получением дивидендов до лучших времен, тогда как лендеры требуют свое вознаграждение независимо от текущих результатов деятельности. Поэтому если капитал вовлечен в бизнес, а текущей отдачи нет (возможно, это временно), для расчетов с лендерами придется прибегнуть к экстраординарным мерам, вплоть до распродажи имущества, что чревато серьезными финансовыми потерями, а в самом плохом случае -- банкротством. В этом суть финансового риска.
По аналогии с производственным левериджем уровень финансового левериджа (DFL ) может измеряться различными способами; наибольшую известность получило представление в виде соотношения заемного (L) и собственного капитала (Е) или, что равносильно, доля заемного капитала в общей сумме долгосрочных источников:
Очевидно, что привлечение заемного финансирования приводит к росту показателей уровня финансового левериджа, представленных моделями (2), что характеризует увеличение уровня финансового риска, соотносимого с данной фирмой, точнее, с ее финансовой структурой. Оценка по (8.2) обладает пространственно-временной сопоставимостью. Для иллюстрации рассмотрим несложный пример.
Определяя стратегию развития компании, необходимо помнить о тесной взаимосвязи операционного и финансового левериджей. Заметим, что относительно небольшая доля долгосрочных заемных средств не обязательно должна трактоваться как неумение руководства компании привлекать внешние источники; такая ситуация может иметь место в высокорентабельных производствах, когда генерируемой прибыли достаточно для текущего и перспективного финансирования. [Ковалев, с. 214-216]
ОАО «Косогорский металлургический завод» основан в 1897 году и является одним из старейших металлургических предприятий России.
Сегодня ОАО «КМЗ» -- успешно работающее и развивающееся предприятие, производящее высококачественную конкурентоспособную продукцию для различных отраслей промышленности.
Завод занимает прочные позиции среди ведущих российских производителей высокочистого доменного чугуна, ферромарганца, промышленного и художественного литья. На предприятии также успешно освоено производство шлакового щебня и кирпича. Продукция завода находит широкое применение в машиностроении, металлургии и строительстве.
ОАО «КМЗ» реализует продукцию на внутреннем и внешнем рынках (экспорт). География поставок включает в себя регионы России, страны СНГ, на внешнем рынке -- страны Европы, Ближнего и Среднего Востока, Азии.
По итогам 2012 г. общий объем отгрузок ОАО «КМЗ» составил: по чугуну -- 475,32 тыс. т, по ферромарганцу -- 70,1 тыс. т, по шлакоблокам -- 246,33 тыс.шт.; по щебню шлаковому -- 168,13 тыс. т; по шлаку отвальному -- 58,67 тыс. т.
Среднесписочная численность работников ОАО «КМЗ» за 2012 г. составила 2136 чел. Средняя заработная плата работников ОАО «КМЗ» в среднем за 2012 г. составила 21395 руб.
Информация о выручке от регулируемых видов деятельности за 2012 год:
- · выручка от регулируемых видов деятельности: 150 340 тыс.руб.
- · общая сумма выручки от всех видов осуществляемой деятельности: 9 888 230 тыс.руб.
ОАО «КМЗ» проводит активную социальную политику. На уровне компании она состоит в улучшении условий труда персонала и включает в себя:
- · гарантированный полный социальный пакет,
- · предоставление возможности повышения квалификации непосредственно на производстве,
- · комплекс мероприятий по охране труда,
- · оказание помощи в организации культурных и спортивных мероприятий.
В иерархии корпоративных мероприятий особое место занимает ежегодно отмечаемый профессиональный праздник -- День металлурга. Важными элементами корпоративной культуры ОАО «КМЗ» являются логотип и флаг компании.
Создание условий для развития физической культуры, формирования здорового образа жизни и, как следствие, повышения трудового потенциала, является одним из важных направлений политики ОАО «КМЗ». На регулярной основе предприятие оказывает шефскую помощь детско-юношеской спортивной школе «Арсенал», спонсирует проведение спортивных мероприятий. Сборные команды ОАО «КМЗ» регулярно принимают участие в традиционных спортивных мероприятиях г. Тулы и Тульской области: лыжных пробегах, чемпионатах по футболу и мини-футболу.
Неотъемлемой частью социальной политики ОАО «КМЗ» является благотворительность. С 2006 г. завод оказывает шефскую помощь Пятницкой школе-интернату, где живут и учатся дети, оставшиеся без попечения родителей. Адресная финансовая и материально-техническая помощь оказывается учреждениям здравоохранения, учебным заведениям, малообеспеченным семьям, ветеранам завода, ветеранам Великой Отечественной войны.
В соответствии с Положением о бухгалтерии ОАО "ИЗОТОП" бухгалтерский учёт осуществляется бухгалтерской службой, возглавляемой главным бухгалтером, который непосредственно подчиняется заместителю директора по финансовым вопросам.
Основные показатели финансово-хозяйственной деятельности ОАО "КМЗ" сведены в таблицу 1.
Таблица 1 - Основные показатели финансово-хозяйственной деятельности (тыс. руб.)
Анализируя таблицу 1, отметим ряд изменений в динамике по годам за 2010-2012гг. Имущество организации снизилось с 6249594 тыс.руб. в 2010г. до 5909951 тыс.руб. в 2012г. (темп снижения составил 2,1%), валовая прибыль организации уменьшилась с 1153636 тыс.руб. до 993225 тыс.руб. или на 114,2% соответственно. В 2011г. негативным моментом являлся тот факт, что чистая прибыль снизилась на 650150 тыс.руб., однако в 2012г. чистая увеличилась на 592032 тыс.руб. и составила 137 210 тыс.руб. За три года прибыль снизилась почти на 1/3.
Количество штатных сотрудников снижается по годам - идет отток специалистов по возрасту, а молодые практически не идут на ОАО "КМЗ". Несмотря на это отметим, что производительность труда не снижается, а даже увеличивается по годам (с 3652 тыс.руб. на человека в 2010г. до 4629 тыс.руб. на человека в 2012г.), что является хорошим показателем для организации.
Рентабельность совокупных вложений в 2010г. уменьшилась с 3,13% до -7,44% в 2011г., а в 2012г. увеличилась до 2,32%, что является позитивным показателем деятельности предприятия. Рентабельность продаж в 2012г. по сравнению с 2010г. также имеет отрицательную динамику (падение на 26%).
Снижение некоторых основных показателей в 2011г., скорее всего, связано с тем, что ОАО "КМЗ" испытывает определённые трудности в связи с финансовым кризисом, который мог затронуть отечественные предприятия со второй половины 2010г.
Наиболее полную оценку финансовым рискам предприятия дадим, проанализировав его:
- - имущественное и финансовое положение,
- - финансовую устойчивость,
- - ликвидность и платёжеспособности,
- -анализ оборотных активов по категориям риска;
- - оценка риска снижения финансовых результатов;
- - возможную вероятность банкротства.
Оценка риска изменения имущественного и финансового положения
Анализ состава и структуры общей величины капитала ОАО "КМЗ" начнём с оценки финансового состояния предприятия используя горизонтальный и вертикальный методы, для этого воспользуемся данными бухгалтерской отчётности организации за 2010 - 2012г.г. форма №1 (бухгалтерский баланс) и форма №2 (отчёт о прибылях и убытках).
Аналитический баланс ОАО "КМЗ" за 2010-2012гг. представлен в таблице 2.
Таблица 2 - Аналитический баланс ОАО "КМЗ" за 2010-2012гг.
Анализируя таблицу 2, отметим, что валюта баланса в 2011г. уменьшилась с 6249594 тыс.руб. до 6116416 тыс.руб., а в 2012г. произошло снижение валюты баланса до 5909951 тыс.руб., что говорит скорее всего о снижении деловой активности ОАО "КМЗ". В имуществе организации наибольшую долю составляют внеоборотные активы, а ресурсы сформированы, в основном, за счёт заёмных средств.
В 2011г. произошло увеличение дебиторской задолженности на 307765 тыс.руб. с 1159864 тыс.руб. в 2010г. до 1467629 тыс.руб. в 2011г. Величина денежных средств и краткосрочных финансовых вложений с 2010г. По 2012г. почти не изменилась и составила 47282 тыс.руб.
Снижение величины общей суммы имущества в 2012г. на 20736565 тыс.руб. был обусловлен падением:
- - внеоборотных активов в 2012г. по сравнению с 2011г. на 83391 тыс.руб.,
- - оборотных активов в 2012г. по сравнению с 2011г. на 123074 тыс.руб.,
- - денежных средств и краткосрочных финансовых вложений на 65011 тыс.руб.
- - запасов в 2012г. по сравнению с 2011г. на 30697 тыс.руб.
Анализируя результаты деятельности ОАО "КМЗ", отметим, что в целом с 2011г. идёт падение производства, а предприятие продолжает наращивать дебиторскую задолженность, что можно рассматривать как отрицательный момент в деятельности организации, если это не связано с каким-то очень крупным заказом или договором.
Вертикальный анализ имущественного состояния предприятия за 2009-2011гг. представлен в приложении 8.
Вертикальный анализ показал, что на протяжении всего исследуемого периода с 2010 - 2012гг. наибольший удельный вес составляли внеоборотные активы, которые изменялись по годам незначительно (в период с 2010г. по 2012г. снизились на 0,07%).
Оборотные активы занимают по годам соответственно 46,47% в 2010г., 46,84% в 2011г., 46,40% в 2012г. Удельный вес запасов с 2010-2012гг. уменьшился на 4,3%, а дебиторской задолженности вырос на 6,3%.
Анализ состава и структуры общей величины капитала ОАО "КМЗ" проведём на основании аналитической таблицы 3.
Пассивы ОАО "КМЗ" менялись по годам аналогично активам.
Уменьшение совокупного капитала в 2011г. на 133178 тыс.руб. был обусловлен уменьшением долгосрочных пассивов на 1520573 тыс.руб., спад произошёл за счёт уменьшения заемных средств на 1520469 тыс.руб.
Снижение пассивов в 2012г. по сравнению с аналогичным периодом 2011г. обусловлено снижением, при этом краткосрочные обязательства снизились на 1031985тыс.руб до 1423062 тыс.руб. Анализ изменения пассивов предприятия показал, что наибольшая доля в общей сумме капитала ОАО "КМЗ" принадлежит заемным средствам (долгосрочным и краткосрочным обязательствам), суммарный удельный вес составляет 71,97% на 2010г., 62,44% на 2011г. и 59,39% на 2012г.
Сложившаяся ситуация может негативно отразиться на деятельности организации, поскольку величина заемного капитала превосходит собственный капитал, что увеличивает риск падения финансовой устойчивости ОАО "КМЗ" в целом.
В 2011г. произошло увеличение удельного веса собственного капитала в общей сумме пассивов на 9,52% по сравнению с 2010г. В 2012г. удельный вес статьи "капитал и резервы" вырос на 3,05% по сравнению с прошлым периодом 2011г. Отметим как благоприятную тенденцию, что статья "капитал и резервы" ОАО "КМЗ" имеет тенденцию к увеличению в абсолютных величинах.
Проведём подробный анализ раздела пассивов "капитал и резервы". Уставный капитал предприятия к началу 2011 г. был сформирован полностью в размере 17727 тыс. руб. эта величина в абсолютных величинах изменилась в течение 2010 - 2012 гг. до 28473 тыс.руб (увеличилась на 10746 тыс.руб.), то есть предприятие прибегало к увеличению собственных средств из внешних источников, например, к дополнительным взносам участников, к переоценке объектов основных средств.
Размер резервного капитала в период с 2010-2012гг. оставался неизменным. Это говорит о том, что рисковых событий на предприятии не происходило.
Нестабильность в отношении нераспределенной прибыли ОАО "КМЗ", как в абсолютном, так и относительном выражении является негативным фактором. Нераспределенная прибыль выступает свободным резервом и характеризует невыплаченную в виде фондов прибыль, которая является внутренним источником финансовых средств долговременного характера.
Далее необходимо оценить риск ликвидности активов и баланса предприятия ОАО "КМЗ". Экономическая сущность ликвидности выражается в способности активов легко превращаться в ликвидные средства (деньги). При этом идеальным является условие, при котором процесс превращения происходит быстро и без потерь стоимости.
Анализ риска ликвидности начнём с распределения активов предприятия ОАО "КМЗ" по группам ликвидности представлено в таблице 4.
Таблица 4. Распределение активов предприятия по группам ликвидности
В 2010г. трудно ликвидные активы (А4) составляли наибольшую долю в структуре активов предприятия (53,53%), что связано со значительными основными средствами предприятия.
В 2010г. доля трудно ликвидных активов (А4) предприятия снизилась и составила 53,16%, поскольку возросла доля активов А1 и А2, но в 2012г. доля трудно ликвидных активов (А4) увеличилась и составила 53,60%, такое перераспределение в ликвидности активов произошло за счёт снижения удельного веса активов мгновенной ликвидности (А1) с 1,84% в 2010г. до 0,80% в 2012г., что является плохим показателем. Предприятие ОАО "КМЗ" теряет свою платёжеспособность и ликвидность и этот факт не позволяет ему быстро ответить по своим текущим обязательствам и быстро превратить свои активы в денежные средства.
Активы, сгруппированные по степени ликвидности, представлены на рисунке?
Рис.
Необходимо отметить, что за три года структура активов по степени ликвидности существенно изменялась. Быстро ликвидные активы (А2) за этот период выросли, а медленно ликвидные активы (А3) за этот период уменьшились.
Так удельный вес А2 в общей сумме активов изменилась на 6,28% - с 18,56% до 24,84%, а удельный вес А3 в общей сумме активов снизился на 5,56% - с 26,32% до 20,76%, таким образом доля быстро ликвидных активов увеличилась.
Распределение пассивов предприятия ОАО "КМЗ" проведём по степени срочности (таблица 5).
Наибольшую долю в структуре пассивов предприятия ОАО "КМЗ" в 2010-2012 гг. занимали преимущественно пассивы группы П4 (капитал и резервы) - 28,08%; 37,53% и 40,61% соответственно по годам.
Наиболее срочные к возмещению пассивы - кредиторская задолженность (П1) меняются незначительно и составляют примерно пятую долю в структуре пассивов предприятия - 18,48% в 2010г., 18,26% в 2011г., а в 2012 г. доля (П1) составила 18,82%.
Пассивы, сгруппированные по степени срочности, представлены на рисунке.
Рис.
Сравнение сгруппированных активов и пассивов ОАО "КМЗ" по годам представлено в таблицах 6, 7.
Таблица 6 - Анализ ликвидности баланса за 2010-2012гг., тыс. руб.
Первое условие ликвидности на ОАО "КМЗ" А1? П1 не соблюдено в течение всего периода исследования, что свидетельствует о нехватке денежных средств для погашения кредиторской задолженности абсолютно ликвидными активами, особенно такая нехватка денежных средств наблюдается у предприятия в 2012 г. На предприятии недостаточное количество денежных средств для покрытия самых срочных обязательств (по оплате труда, поставщикам - заказчикам, по платежам в бюджет).
Таблица 7. Проверка ОАО "КМЗ" на соблюдение условий ликвидности баланса за 2010-2012 гг.
Второе неравенство А2 ? П2 на предприятии соблюдается в течение всего периода - предприятие имеет избыточные денежные средства на финансирование запасов, даже несмотря на то, что у предприятия имеется непогашенная дебиторская задолженность.
В 2010-2012гг. на предприятии не соблюдается третье условие А3 ? П3, означающее, что предприятие не может полностью расплатиться по своим долгосрочным обязательствам своими медленно ликвидными активами. Недостаток финансирования составлял: 1239623 тыс. руб. в 2010г., 79084 тыс. руб. в 2011г. и 860316 тыс. руб. в 2012г.
Четвертое неравенство А4 < П4 также не соблюдается в течение рассматриваемого периода, что говорит о финансовой неустойчивости предприятии и отсутствии у него собственных оборотных средств.
На основании проведённого анализа ликвидности баланса отметим, что баланс ОАО "КМЗ" не является абсолютно ликвидным. ОАО "КМЗ" не платёжеспособно в ближайшее время и испытывает риск потери платёжеспособности, однако в целом финансово устойчиво, так как имеет достаточную величину собственных средств и может отвечать по своим обязательствам перед кредиторами в будущем.
Анализ ликвидности баланса является первой стадией оценки финансового риска предприятия ОАО "КМЗ". Вторая стадия оценки финансового риска состоит в расчете финансовых коэффициентов ликвидности.
Сопоставление коэффициентов платежеспособности ОАО "КМЗ" с нормативными показателями представлено в таблице 8.
Таблица 8. Коэффициенты платежеспособности за 2010-2012 гг.
Анализируя коэффициенты ликвидности, отметим, что в период с 2010г. по 2012г. коэффициент абсолютной ликвидности не был соблюден предприятием.
А вот в 2011г. ситуация ухудшилась, коэффициент быстрой ликвидности перестал соответствовать допустимым значениям, так в 2011 г. коэффициент быстрой ликвидности достиг уровня 0,64 при допустимом значении? 0,7-1, в то время как коэффициент абсолютной ликвидности оставался на критическо низком уровне - 0,05 при допустимом значении? 0,2-0,25.
В 2011г. у предприятия появился риск потери не только абсолютной, но и срочной ликвидности.
На основании результатов проведённого анализа финансовых рисков ОАО "КМЗ" выделим ряд важных особенностей:
- 1. В имуществе организации наибольшую долю составляют внеоборотные активы, а ресурсы сформированы, в основном, за счёт заёмных средств. Наличие в течение всего исследуемого периода (СОС) и (ЧОК) во многом предопределяют его финансовое состояние и устойчивость положения в целом на финансовом рынке.
- 2. Баланс не является абсолютно ликвидным. ОАО "КМЗ" неплатёжеспособно в ближайшее время и испытывает риск потери платёжеспособности, однако в целом финансово устойчиво, так как имеет достаточную величину собственных средств и может отвечать по своим обязательствам перед кредиторами в будущем.
В 2010 - 2012гг. не все коэффициенты ликвидности соблюдены. В 2011г. ситуация резко ухудшилась, коэффициенты абсолютной и быстрой ликвидности снизились настолько, что перестали соответствовать допустимым значениям.
3. В 2011г. ОАО "КМЗ" перешло в разряд предприятий, испытывающих недостаток в собственных оборотных средствах на покрытие выросших запасов. Финансовое состояние ОАО "КМЗ" в 2011г. - кризисное, риск финансовой устойчивости вырос.
Предприятие сохраняет возможность восстановления равновесия за счет пополнения источников финансирования собственными средствами или долгосрочными обязательствами или ускорения оборачиваемости запасов.
Финансовый леверидж характеризует использование предприятием заемных средств, которые влияют на измерение коэффициента рентабельности собственного капитала. Финансовый леверидж представляет собой объективный фактор, возникающий с появлением заемных средств в объеме используемого предприятием капитала, позволяющий ему получить дополнительную прибыль на собственный капитал. Формирование финансового рычага представлено на «Рис 1»:
«Рис.1. Структура формирование финансового рычага»
Чем больше относительный объем привлеченных предприятием заемных средств, тем больше сумма уплаченных по ним процентов, и тем выше уровень финансового левериджа. Следовательно, этот показатель также позволяет оценить, во сколько раз валовой доход предприятия (из которого выплачиваются проценты за кредит) превышает налогооблагаемую прибыль.
Финансового левериджа позволяет выделить в ней три основные составляющие:
1. Налоговый корректор финансового левериджа (1–Снп), который показывает, в какой степени проявляется эффект финансового левериджа в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.
Налоговый корректор может быть использован в следующих случаях:
а) если по различным видам деятельности предприятия установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;
б) если по отдельным видам деятельности предприятие использует налоговые льготы по прибыли;
в) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в свободных экономических зонах своей страны, где действует льготный режим налогообложения прибыли;
г) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли
2. Дифференциал финансового левериджа (КВРа–ПК), который характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средним размером процента за кредит. Дифференциал финансового левериджа является главным условием, формирующим положительный эффект финансового левериджа. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень валовой прибыли, генерируемый активами предприятия, превышает средний размер процента за используемый кредит. Чем выше положительное значение дифференциала финансового левериджа, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект.
3. Коэффициент финансового левериджа (ЗК/СК), который характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете на единицу собственного капитала. Коэффициент финансового левериджа является тем рычагом (leverage в дословном переводе - рычаг), который вызывает положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет соответствующего его дифференциала. При положительном значении дифференциала любой прирост коэффициента финансового левериджа будет вызывать еще больший прирост коэффициента рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост коэффициента финансового левериджа будет приводить к еще большему темпу снижения коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, прирост коэффициента финансового левериджа вызывает еще больший прирост его эффекта.
Таким образом, при неизменном дифференциале коэффициент финансового левериджа является главным генератором как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли. Аналогичным образом, при неизменном коэффициенте финансового левериджа положительная или отрицательная динамика его дифференциала генерирует как возрастание суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансовый риск ее потери.
- Расчет финансового левериджа предприятия
Финансовый леверидж рассчитывается как отношение всего авансированного капитала предприятия к собственному капиталу:
Кфз = ЗК/СК, (3.5)
т. е. характеризует соотношение между заемным и собственным капиталом. Этот показатель - один из важнейших, поскольку с ним связан выбор оптимальной структуры источников средств
Показатель, отражающий уровень дополнительно генерируемой прибыли на собственный капитал при различной доле использования заемных средств, называется эффектом финансового левериджа. Он рассчитывается по следующей формуле:
ЭФЛ = (1 - Снп) x (КВРа - ПК) х ЗК/СК, (3.6)
где ЭФЛ - эффект финансового левериджа, заключающийся в приросте коэффициента рентабельности собственного капитала, %; Снп - ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; КВРа - коэффициент валовой рентабельности активов (отношение валовой прибыли к средней стоимости активов), %; ПК - средний размер процентов за кредит, уплачиваемых предприятием за использование заемного капитала, %;ЗК - средняя сумма используемого предприятием заемного капитала; СК - средняя сумма собственного капитала предприятия.
- Операционный леверидж
Операционный (производственный) леверидж зависит от структуры издержек производства и, в частности, от соотношения условно-постоянных и условно-переменных затрат в структуре себестоимости. Поэтому производственный леверидж характеризует взаимосвязь структуры себестоимости, объема выпуска и продаж и прибыли. Производственный леверидж показывает изменение прибыли в зависимости от изменения объемов продаж.
Понятие операционного левериджа связано со структурой себестоимости и, в частности, с соотношением между условно-постоянными и условно-переменными затратами. Рассмотрение в этом аспекте структуры себестоимости позволяет, во-первых, решать задачу максимизации прибыли за счет относительного сокращения тех или иных расходов при приросте физического объема продаж, а, во-вторых, деление затрат на условно-постоянные и условно-переменные позволяет судить об окупаемости затрат и предоставляет возможность рассчитать запас финансовой прочности предприятия на случай затруднений, осложнений на рынке, в-третьих, дает возможность рассчитать критический объем продаж, покрывающий затраты и обеспечивающий безубыточную деятельность предприятия.
Решение этих задач позволяет прийти к следующему выводу: если предприятие создает определенный объем условно-постоянных расходов, то любое изменение выручки от продаж порождает еще более сильное изменение прибыли. Это явление называется эффектом операционного левериджа.
- Расчеты коэффициента оперативного левериджа и эффекта операционного левериджа
Коэффициент операционного рычага показывает силу воздействия операционного рычага. Он рассчитывается по следующей формуле:
К ол = И пост / И о (3.7)
Где И пост – сумма постоянных операционных издержек.И о - общая сумма операционных издержек.
Эффект производственного левериджа заключается в том, что изменение выручки от реализации всегда приводит к более сильному изменению прибыли. Сила воздействия производственного левериджа является мерой предпринимательского риска, связанного с предприятием. Чем она выше, тем больший риск несут акционеры; порог рентабельности. Это объем выручки от реализации, при котором достигается нулевая прибыль при нулевых убытках.
Эффект рассчитывается по следующей формуле:
Э ол = ΔВОП / ΔОР, (3.8)
Где ΔВОП - темп прироста валовой операционной прибыли в % ΔОР - темп прироста объема реализации продукции в %
3.3 Дивидендная политика. Формированием операционной прибыли
Основной целью разработки дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли собственниками и будущим ее ростом, максимизирующим рыночную стоимость предприятия и обеспечивающим стратегическое его развитие.
Исходя из этой цели понятие дивидендной политики может быть сформулировано следующим образом: дивидендная политика представляет собой составную часть общей политики управления прибылью, заключающуюся в оптимизации пропорций между потребляемой и капитализируемой ее частями с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.
- Характеристика типов и подходов дивидендной политики предприятия.
Существует три подхода к формированию дивидендной политики - «консервативный», «умеренный» («компромиссный») и «агрессивный». Каждому из этих подходов соответствует определенный тип дивидендной политики.
1. Остаточная политика дивидендных выплат предполагает, что фонд выплаты дивидендов образуется после того, как за счет прибыли удовлетворена потребность в формировании собственных финансовых ресурсов, обеспечивающих в полной мере реализацию инвестиционных возможностей предприятия.
2. Политика стабильного размера дивидендных выплат предполагает выплату неизменной их суммы на протяжении продолжительного периода (при высоких темпах инфляции сумма дивидендных выплат корректируется на индекс инфляции).
3. Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды (или политика «экстра-дивиденда») по весьма распространенному мнению представляет собой наиболее взвешенный ее тип.
4. Политика стабильного уровня дивидендов предусматривает установление долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат по отношению к сумме прибыли. Преимуществом этой политики является простота ее формирования и тесная связь с размером формируемой прибыли»
5. Политика постоянного возрастания размера дивидендов (осуществляемая под девизом - «никогда не снижай годовой дивиденд») предусматривает стабильное возрастание уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию. Возрастание дивидендов при осуществлении такой политики происходит, как правило, в твердо установленном проценте прироста к их размеру в предшествующем периоде (на этом принципе построена «Модель Гордона», определяющая рыночную стоимость акций таких компаний
В заключение разрабатывают мероприятия, направленные на повышение дивидендной отдачи акционерного капитала. Это в основном мероприятия, способствующие увеличению чистой прибыли и рентабельности собственного капитала.
- Финансовый механизм управления формированием операционной прибыли.
Механизм управления формированием операционной прибыли строится с учетом тесной взаимосвязи этого показателя с объемом реализации продукции, доходов и издержек предприятия. Система этой взаимосвязи, получившая название «Взаимосвязь издержек, объема реализации и прибыли», позволяет выделить роль отдельных факторов в формировании операционной прибыли и обеспечить эффективное управление этим процессом на предприятии.
В процессе управления формированием операционной прибыли на основе системы «CVP» предприятие решает следующие задачи:
1. Определение объема реализации продукции, обеспечивающего безубыточную операционную деятельность в течение короткого периода.
2. Определение объема реализации продукции, обеспечивающего безубыточную операционную деятельность в длительном периоде.
3. Определение необходимого объема реализации продукции, обеспечивающего достижение запланированной суммы валовой операционной прибыли. Эта задача может иметь и обратную постановку: определение плановой суммы валовой операционной прибыли при заданном плановом объеме реализации продукции.
4. Определение суммы «предела безопасности» предприятия, т.е. размера возможного снижения объема реализации продукции.
5. Определение необходимого объема реализации продукции, обеспечивающего достижение запланированной (целевой) суммы маржинальной операционной прибыли предприятия.
- Основная цель управления формированием оперативной прибылью
Основной целью управления формированием операционной прибыли предприятия является выявление основных факторов, определяющих ее конечный размер, и изыскание резервов дальнейшего увеличения ее суммы.
Механизм управления формированием операционной прибыли строится с учетом тесной взаимосвязи этого показателя с объемом реализации продукции, доходов и издержек корпорации. Система этой взаимосвязи, получившая название „Взаимосвязь издержек, объема реализации и прибыли" позволяет выделить роль отдельных факторов в формировании операционной прибыли и обеспечить эффективное управление этим процессом на предприятии.
Получения валового дохода от реализации продукции. Основным источниками прибыли от реализации является валовой доход от реализации товаров. Валовой доход равен сумме торговых надбавок.
Валовой доход состоит из суммы денежных средств, полученных от реализации товаров, за счет разности между ценой продажи товаров и ценой их приобретения. Эта часть валового дохода представляет собой торговую надбавку.
К важнейшим факторам, формирующим объем и уровень валового дохода, относятся
Объем, состав и ассортиментная структура товарооборота;
Условия поставки товаров;
Экономическая обоснованность торговой надбавки;
Количество и качество дополнительных услуг.
Увеличение объема товарооборота означает рост массы валового дохода: чем больше продано товаров, тем больше совокупная масса средств, полученных от торговой надбавки. Рыночная модель экономики позволяет торговым предприятиям самостоятельно устанавливать надбавки по большинству товарных групп. Важно только найти определенную грань, чтобы, с одной стороны, не допустить потерь в объеме дохода, а с другой – сохранить конкурентоспособные цены.
Качественным показателем валового дохода от реализации является уровень валового дохода: Сумма валового дохода = сумме торговых надбавок
Увд = (Сумма ВД / То) * 100 % (3.9)
Уровень валового дохода показывает размер доходов на один рубль товарооборота.
Чистый доход от реализации продукции. Чистый доход от реализации продукции определяется путем вычитания из дохода (выручки) от реализации продукции соответствующих налогов, сборов, скидок и тому подобное.
Показатель чистого дохода рассчитывается по формуле, где числитель - сумма объемов амортизации основных средств и нематериальных активов плюс чистая прибыль, знаменатель - чистая выручка от реализации продукции плюс доходы от прочей реализации и доходы от внереализационных операций.
Расчет маржинальной операционной прибыли. Маржинальная операционная прибыль это результат чистого операционного дохода (т.е. без НДС) без постоянных издержек, ее расчет осуществляется последующей формуле:
МОП=ЧОД-Ипост; (3.10)
Где, ВОД - сумма чистого операционного дохода в рассматриваемом периоде; Ипост - сумма постоянных операционных издержек.
Расчет валовой операционной прибыли. Валовая операционная прибыль, ее расче осуществляется по следующей формуле:
ВОП=ЧОД-Ио; ВОП=МОП-Ипер (3.11)
Где, ЧОД - сумма чистого операционного дохода; Ио - совокупная сумма операционных издержек; Ипер - сумма переменных операционных издержек
Расчет чистой операционной прибыли. Чистая операционная прибыль – доход после уплаты налогов, ее еще называют посленалоговая операционная прибыль (Net Operating Profit Less Adjusted Tax, NOPLAT). Чистая операционная прибыль не учитывает тот фактор, что бизнес должен покрывать как операционные издержки, так и капитальные затраты.
Чистая операционная прибыль , ее расчет осуществляется по следующим формулам:
ЧОП+ЧОД-Ио-НП; ЧОП=МОП-Ипер-НП; ЧОП=ВОП-НП; (3.12)
Где НП - сумма налога на прибыль и других обязательных платежей за счет прибыли.
УДК 336.64
ОПЕРАЦИОННЫЙ, ФИНАНСОВЫЙ И НАЛОГОВЫЙ ЛЕВЕРИДЖ: ТРАКТОВКА И СООТНОШЕНИЕ
М.С. ВЛАСОВА,
кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов и антикризисного управления E-mail: [email protected] Международный банковский институт, Санкт-Петербург
Л.Ю. ЛАСКИНА,
кандидат экономических наук, доцент кафедры экономики и финансов
E-mail: [email protected] Институт холода и биотехнологий Санкт-Петербургского национального исследовательского университета информационных технологий, механики и оптики
Мировой финансово-экономический кризис, развивающийся с 2008 г. и остро проявившийся в последнее время, дополнительно внес свои коррективы не только во взаимоотношения между хозяйственными субъектами, но и стал причиной обострения социальных, экономических и организационных проблем, а также приостановки инвестиций в расширение производства. Вследствие этого разработка методов и моделей, которые не только бы учитывали производственный, финансовый и налоговый риски, но и позволили бы их нивелировать, является основным условием развития предпринимательской деятельности в России. Поэтому тема статьи представляет определенный научный и практический интерес.
Цель исследования состоит в разработке методов оценки налогового левериджа и выявление его аналогии с известными видами левериджа - операционного и финансового. Предметом исследования являются различные типы левериджа.
Для оценки операционного, финансового и налогового риска предлагается использовать операционный, финансовый и налоговый леверидж соответственно. Приводится их сравнительная характеристика с позиций трактовки покрытия расходов, через соотношение различных видов прибыли и через соотношение постоянных расходов и прибыли. Выявленная аналогия между всеми видами левериджа при использовании разных методик их оценки привела к сопоставимым результатам, т.е.
все виды левериджа снизились, что свидетельствует о росте устойчивости предприятия.
Таким образом, практическая значимость работы заключается в том, что все виды левериджа связаны с устойчивостью предприятия и позволяют определить допустимый уровень риска.
Ключевые слова: операционный леверидж, риск, финансовый леверидж, финансовый риск, налоговый риск, покрытие постоянных расходов
В современных условиях развития мировой экономики и политических процессов, происходящих в мире, особое значение приобретает обеспечение безопасности России, в том числе и экономической. Одной из задач, которая решается в этих условиях, является обеспечение стабильности и необходимого экономического роста в целом экономики, и предприятий всех форм собственности в частности.
Совсем недавно в своем послании Федеральному Собранию Президент России определил основные приоритеты развития экономики, которые должны быть нацелены на создание условий для повышения ее эффективности и конкурентоспособности, долгосрочного устойчивого развития, на улучшение инвестиционного климата, достижение
конкретных результатов. Концепция долгосрочного социально-экономического развития Российской Федерации на период до 2020 г., утвержденная распоряжением Правительства РФ от 17.11.2008 № 1662-р (далее - Концепция), позволит экономическим агентам определить ориентиры на ближайшие годы.
В частности, п. 4 Концепции «Направления перехода к инновационному социально ориентированному типу экономического развития» предусматривает реализацию второго направления - создание высококонкурентной институциональной среды, стимулирующей предпринимательскую активность и привлечение капитала в экономику, в том числе:
Отказ от повышения совокупной налоговой нагрузки в экономике и снижение издержек, связанных с исполнением обязанностей по уплате налогов;
Снижение инвестиционных и предпринимательских рисков за счет защиты прав собственности и повышения предсказуемости экономической политики государства, обеспечения макроэкономической стабильности, развития финансовых институтов;
Улучшение условий доступа организаций к долгосрочным финансовым ресурсам, развитие финансовых рынков и других институтов, обеспечивающих трансформацию сбережений в капитал.
Это свидетельствует о том, что условия развития предпринимательской деятельности являются для государства приоритетным направлением на ближайшие годы, вследствие чего необходимо разработать такие методы и модели, которые не только учитывают риски, но и позволят их нивелировать. В этих условиях очень важно, чтобы собственники и топ-менеджеры компании преследовали единую цель - максимизацию ее стоимости, в том числе и за счет оптимизации налогообложения в целях стимулирования и расширения деятельности.
Из имеющихся методов и моделей оценки предпринимательского риска наиболее наглядной является категория «леверидж», позволяющая оценить риск фирмы с позиции различных видов деятельности. Особое место отводится операционному левериджу, позволяющему оценить наиболее значимый производственный риск предприятия. Финансовый леверидж, отражающий «источни-ковый аспект» деятельности фирмы, позволяет оценить финансовый риск фирмы. Налоговый риск предлагается рассматривать с позиции налогового
левериджа, который охватывает весь спектр операционной и финансовой деятельности компании, следовательно, отражает как производственный, так и финансовый риски. Такой подход более чем очевиден, так как взимаемые на территории Российской Федерации налоги могут включаться в себестоимость продукции (ресурсные платежи, отчисления во внебюджетные фонды), относиться на финансовые результаты деятельности и на прибыль до налогообложения.
Вопросом анализа и оценки операционного левериджа занимались такие российские ученые-экономисты, как И.А. Бланк, Л.Н. Булгакова, В.В. Ковалев, М.Н. Крейнина, Е.С. Стоянова, В.С. Ступаков, Г.С. Токаренко. Значительный вклад внесли зарубежные ученые Дж. Дрэн, Р. Лорд, Р. Лонг, У. МакДаниел, ^ O"Брайен, П. Вандер-хайден. Теоретико-методическим проблемам финансового левериджа, его детерминантам и способам измерения значительное внимание уделили в своих исследованиях В.В. Бочаров, В.В. Ковалев, Е.С. Стоянова, И.А. Бланк, С. Актар, Б. Оливер, M. Ферри, У. Джонс, Дж. Ганди, M. Одит, Д. Скотт, Дж. Мартин, М. Синганиа, A. Сет и др. Понятие «налоговый леверидж» в отечественной и зарубежной литературе практически не встречается. Можно отметить только некоторых исследователей, которые обозначили проблему (М.А. Лимитовс-кий, Л.Ю. Филобокова, Л.В. Самханова), поэтому изучение налогового левериджа представляется достаточно необходимым влпросом.
Операционный леверидж - это довольно сложная и многогранная категория, используемая в финансовом менеджменте как характеристика производственного риска. Концепция операционного левериджа и его мера - уровень операционного левериджа DOL - присутствуют почти в каждом зарубежном учебнике по финансам. Обзор литературы относительно DOL разнообразен и характеризуется неопределенностями и противоречиями. Так, Дж. Кларк, М. Кларк и П. Элгерс утверждают, что операционный леверидж измеряет чувствительность (эластичность) прибыли к изменению объема продаж и изменяется непосредственно с соотношением постоянных затрат в полных затратах. Аналогичного мнения придерживаются Э. Соломон и Дж. Прингл, которые утверждают, что чем выше у фирмы отношение постоянных операционных затрат к переменным операционным, тем выше ее операционный леверидж . В нескольких изда-
ниях приводятся подобные утверждения: «...эта альтернатива (производства продукции) повлечет более капиталоемкий процесс производства, который вызовет увеличение уровня операционного левериджа» .
В отечественной теории до сих пор не сложилось четкой трактовки термина «операционный леверидж», нет устоявшегося мнения относительно меры оценки. Так, в Большом экономическом энциклопедическом словаре дается следующее определение: «леверидж операционный - доля операционных затрат в полных затратах на производство продукции», что является, по сути, тавтологией. Это объясняется сущностью операционных затрат, под которыми понимают затраты, связанные с осуществлением операционной (текущей деятельности), т.е. затраты, связанные с производством и реализацией продукции.
Отметим, что большинство российских ученых не приветствует иноязычных заимствований, поэтому в своих учебных пособиях они используют термин «рычаг». Более подробно о соотношении двух терминов изложено в учебных пособиях В.В. Ковалева .
Подавляющее большинство отечественных экономистов операционный леверидж рассматривают как коэффициент чувствительности прибыли, обусловленный изменением выручки от продажи .
Уровень операционного левериджа, являясь инструментом операционного анализа и оценки производственного риска, имеет обратную связь с запасом финансовой прочности: с ростом запаса финансовой прочности уровень операционного левериджа снижается, и наоборот. Традиционно считается, что запас финансовой прочности должен быть более 10%, следовательно, операционный леверидж должен быть ограничен 10, в этом случае производственный риск, по мнению авторов, является допустимым, т.е. DOLдоп = 1/0,1 = 10.
Значения допустимого и оптимального операционного левериджа могут быть использованы для определения области риска. Как правило, в теории предлагается выделять три области риска: малого, допустимого и критического. Критерием для отне-
ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА: проблемы и решения
сения предприятия к области критического риска, на взгляд авторов, будет ситуация, когда уровень операционного левериджа достигнет значения выше 10, допустимого риска - в пределах от 3,3 до 10, и малого риска, если уровень операционного левериджа находится в диапазоне от 1 до 3,3 х.
Другой мерой оценки операционного левериджа, практически не известной в российской теории, является связь операционного левериджа с объемом безубыточности (предложена американским исследователем Дж. Драном). Определяется как отношение коэффициента безубыточного покрытия2 (break-even coverage) к коэффициенту безубыточного покрытия, минус единица :
Из уравнения становится очевидным, что DOL определяется просто как объем реализации фирмы по отношению к безубыточному объему, а не обязательно только как соотношение между постоянными и переменными затратами.
Финансовый леверидж. В современной литературе по финансовому менеджменту трактовка категории «финансовый леверидж» также довольно неоднозначна. В общем виде финансовый леверидж связан с привлечением заемных источников фирмы. Можно сказать, что финансовый леверидж является инструментом, при помощи которого можно влиять на чистую прибыль компании, регулировать соотношение между собственным и заемным капиталом для максимизации рентабельности собственного капитала .
Привлекая заемные средства, фирма берет на себя обязательства вернуть основную сумму долга и выплачивать проценты за пользование средствами в определенное время. Таким образом, финансовый леверидж свидетельствует о финансовой зависимости компании от кредиторов, и чем выше доля заемного капитала в общей сумме источников финансирования, тем выше финансовый риск. В свою очередь финансовый риск, по мнению В.В. Ковалева, выражается в увеличении вероятности непогашения обязательных к уплате процентных расходов как платы за полученные финансовые ресурсы.
1 DOL = 1 вытекает из хорошо известной формулы DOL = 1 + F / EBIT , где EBIT - операционная прибыль, F - постоянные затраты. При отсутствии постоянных затрат или прибыли уровень операционного левериджа равен 1.
2 Определяется как отношение фактического объема реализованной продукции к объему безубыточности QK
FINANCIAL ANALYTICS science and experience
Существует несколько способов оценки финансового левериджа. Самой наглядной и легко интерпретируемой мерой является соотношение заемного и собственного капиталов компании, т.е.
где ЗК - сумма заемного капитала, ден. ед.;
СК - величина собственного капитала, ден. ед.
В отечественной литературе этот показатель отдельными авторами называется коэффициентом финансового левериджа, или плечом финансового рычага. Коэффициент финансового левериджа отражает структуру капитала фирмы и степень ее задолженности кредиторам . Данная мера определяется, как правило, исходя из данных бухгалтерского баланса. В экономической литературе предлагается оценивать финансовый леверидж также исходя из рыночных оценок.
Другой более распространенной мерой оценки финансового левериджа является его уровень DFL, характеризующий, во сколько раз прибыль до вычета процентов и налогов больше налогооблагаемой. Рассчитывается по формуле
DFL = EBIT , (3)
где DFL - уровень финансового левериджа;
EBIT - прибыль до вычета процентов и налогов (операционная прибыль);
In - проценты по ссудам и займам.
Несложно заметить, что при отсутствии заемных средств DFL = 1. Отметим, что коэффициент финансового левериджа имеет прямую связь с уровнем финансового левериджа - с увеличением объема заемного капитала финансовые издержки по обслуживанию долга возрастают, что, в свою очередь, приводит к увеличению DFL.
Финансовый леверидж имеет прямую связь с финансовым риском и обратную - с финансовой устойчивостью. Среди коэффициентов финансовой устойчивости имеются показатели, отражающие покрытие постоянных финансовых расходов. Наибольшее распространение получил коэффициент покрытия процентов (interest coverage ratio - ICR3). В стандартном варианте коэффициент определяется как отношение прибыли до вычета процентов по кредитам и налогов EBIT к годовой сумме подлежащих уплате процентов In:
3 Синонимом ICR является широко используемый за рубежом показатель TIE - times interest earned.
Стандартный коэффициент покрытия процентов позволяет оценить способность фирмы нести расходы по процентным выплатам. Значение коэффициента должно быть больше 1; в случае, если ICR = 1, это свидетельствует о том, что компания получила прибыли в размере, равном сумме процентов по кредитам и займам для выплаты процентов. Если коэффициент меньше 1, то фирма не сможет полностью рассчитаться с кредиторами по текущим обязательствам .
Уровень финансового левериджа и коэффициент покрытия процентов имеют обратную связь, что было показано в работе: ICR
С использованием синтетического рейтинга компании и выявленной связи между коэффициентом покрытия процентов и уровнем финансового левериджа в работе было выявлено, что минимальный финансовый риск для крупных компаний будет в случае, если уровень финансового левериджа менее 1,13, в то время как для малых компаний - менее 1,09.
Налоговый леверидж. Как уже было отмечено, понятие «налоговый леверидж» в отечественной и зарубежной литературе практически не встречается. Но для оценки влияния уплачиваемых налогов на показатели деятельности компании (доход, прибыль) используются различные методики. Так, в нормативных документах и экономической литературе приведены научно обоснованные методики анализа налоговой нагрузки, позволяющие оценить степень влияния объема налоговых отчислений на различные показатели деятельности компании. Практически все методики основаны на расчете различных показателей деятельности компании, которые отличаются между собой способом формализованного расчета итогового показателя и использованием различного количества налогов, включаемых в расчет.
Среди всего разнообразия методов оценки налоговой нагрузки можно выделить основные показатели, характеризующие степень влияния налогового риска на финансово-хозяйственную деятельность. Однако отметим, что понятие налоговой нагрузки является базисным понятием - в научной, учебной, публицистической литературе
употребляются такие понятия, как «налоговое бремя», «налоговый пресс», «предельный уровень налогообложения», без их четкого разграничения и строгого определения (например, понятие «налоговая нагрузка» используется ФНС России, М.Н. Крейниной, Е.А. Кировой, М.И. Литвиным, Е.С. Вылковой и др., «налоговое бремя» - Минфином России, А. Кадушкиным, Н. Михайловой и др., «налоговая устойчивость» - М.С. Власовой, В.Н. Незамайкиным, «налоговая лояльность» - В.Н. Незамайкиным, И.Л. Юрзиновой).
Современные подходы к анализу налоговой нагрузки в общем смысле предусматривают:
Расчет совокупной налоговой нагрузки, характеризующей долю налоговых платежей в совокупных доходах корпорации, с использованием всего имеющегося арсенала показателей;
Анализ доли уплачиваемых отдельных налогов в совокупной сумме уплаченных корпорацией налоговых платежей. По данным такого анализа выявляются налоги, составляющие наибольший удельный вес в обязательных платежах.
Для реализации первого подхода, а также более детального анализа экономического состояния предприятия необходимо рассчитать налоговую нагрузку.
Таким образом, с одной стороны, налоговая нагрузка определяется как общий объем обязательных платежей, взимаемых с юридических и физических лиц, т.е. совокупная налоговая нагрузка измеряется в абсолютном выражении, в денежных единицах . С другой стороны, для оценки уровня налоговой нагрузки более применимы не абсолютные, а относительные показатели налогообложения в виде отношения суммы налоговых платежей и сборов к определенному базису.
Именно с наличием множества подходов к определению относительных показателей связано достаточно большое количество этих коэффициентов, которые отличаются как количеством налогов, включаемых в расчет, так и базисом. Все исследователи в этой области пытаются решить встречную задачу: одни предпринимают попытку найти универсальный обобщающий показатель налоговой нагрузки, который бы охватывал всю совокупность налогов, другие, наоборот, стремятся определить влияние конкретных налогов на величину налогового базиса.
При сравнении методик анализа налоговой нагрузки можно с уверенностью говорить о том,
что не следует использовать только одну методику, необходим комплексный подход, а анализ показателей, рассчитанный как отношение начисленных и уплаченных налогов к результативному показателю, позволяет выявить налоговый риск . В настоящее время два диаметрально противоположных подхода к понятию «налоговой риск». Первый - со стороны налогоплательщика - как возможность нивелировать потери в результате выработки неверных решений со стороны менеджмента компании, а также изменений налоговой политики государства. И второй подход со стороны государства, как возможность финансовых потерь при неполной и несвоевременной уплате налогов налогоплательщиками.
По мнению авторов, налоговый риск представляет собой возможные финансовые потери компании в результате изменения учетной политики для целей налогообложения. В любом случае налоговый риск, как и анализ налоговой нагрузки, - это понятие комплексное и многогранное, от которого зависит экономическая и финансовая безопасность экономического субъекта.
В свою очередь налоговая нагрузка является индикатором налоговой устойчивости компании. Так как экономическая сущность налогов - отчуждение собственности в пользу государства, то выплачивая их в определенном объеме, предприятия всех форм собственности не должны потерять устойчивость. В данном случае речь идет о налоговой устойчивости, под которой понимается устойчивость, характеризующая уровень налоговой нагрузки в собственных источниках формирования оборотных средств предприятия, необходимых для погашения налоговых обязательств. Очевидно, что налоговая устойчивость имеет прямую связь с финансовой устойчивостью.
Также особый интерес представляет показатель эластичности налогов, позволяющий оценить возможные изменения налоговой ситуации в зависимости от достигнутой величины прироста стоимости компании :
Эи = ^, Н ДВ
где ДН - изменение налоговых платежей, вызванное соответствующим изменением при проведении реструктуризации, %; ДВ - изменение величины фактора, влияющего на налог, вызванное соответствующим изменением деятельности компании, %.
Коэффициент эластичности в общем виде характеризует чувствительность изменения одной величины при изменении фактора на 1%. Если вспомнить сущность понятия «рычаг», данное С.И. Ожеговым в толковом словаре русского языка, то заметим, что под рычагом понимается некое устройство, имеющее точку опоры и служащее для уравновешивания большей силы при помощи меньшей, или средство, которым можно возбудить деятельность, привести что-нибудь в действие. Поэтому авторы считают, что показатель, который бы учитывал влияние налоговой нагрузки на показатели деятельности компании (имеется в виду показатель налоговой устойчивости), должен иметь сходную с эластичностью природу.
Для целей управления налоговыми рисками можно предложить использовать индикатор «налоговый леверидж» DNL, под которым понимается рычаг, позволяющий управлять чистой прибылью за счет вариабельности налоговой нагрузки :
DNL = NP+T = EBT,
NP NP где NP - чистая прибыль;
T - общая сумма налога на прибыль организации.
В соответствии с различными подходами к оценке налоговой нагрузки компании она может определяться как доля отдельно взятых налогов в их общей сумме. А если учесть то, что доля налога на прибыль организации несоизмеримо больше, чем доля остальных налогов, то ими, по мнению авторов, можно пренебречь. Именно этим и объясняется, что в представленной формуле вместо показателя, который учитывает всю совокупность начисленных организацией налогов, применяется только тот, который отражает размер налога на прибыль организации.
Учитывая высокую зависимость показателя «чистая прибыль» от величины налоговой нагрузки, уровень налогового левериджа представляет собой коэффициент, отображающий степень налогового риска, обусловленного величиной налогового изъятия в виде налога на прибыль, в том числе и из-за низкой степени оптимальности налоговой политики .
Особенностью этой формулы является то, что в числителе - разница между прибылью, которую предприятие имело бы в своем распоряжении, если бы не платило налог на прибыль, и прибылью, действительно оставшейся в его распоряжении после уплаты всех налогов .
В сравнении с операционным и финансовым левериджем, которые можно рассматривать с позиции покрытия соответствующих постоянных расходов (операционный леверидж - операционных расходов, финансовый - финансовых расходов), налоговый леверидж можно рассмотреть с позиции покрытия регулярных обязательных платежей.
По аналогии с финансовым левериджем введем показатель, который бы отражал покрытие постоянных обязательных регулярных платежей (налогов) - коэффициент покрытия налогов TCR (taxes coverage ratio). Этот коэффициент определяется как отношение прибыли до вычета налогов EBT к годовой сумме, подлежащей уплате налога на прибыль T: EBT
Коэффициент покрытия налогов позволяет оценить способность компании нести расходы по налоговым платежам. Значение коэффициента должно быть больше 1. Если TCR = 1, это говорит о том, что компания получила прибыль в размере, равном сумме начисленного налога на прибыль. Если TCR < 1, то сумма налога оказалась большей, чем прибыль.
Уровень налогового левериджа и коэффициент покрытия налогов TCR имеют обратную связь, что можно продемонстрировать с помощью простой формулы
ЕВТ = ТСЯ Т.
Тогда прослеживается связь коэффициента покрытия налогов и уровня налогового левериджа, т.е.
Таким образом, можно провести аналогию между различными видами левериджа и увидеть некое единообразие подходов к оценке их уровня (табл. 1).
С одной стороны, наблюдается сходство с позиции покрытия тех или иных постоянных расходов - операционный леверидж может выражаться через покрытие операционных расходов, т.е. через коэффициент безубыточного покрытия. Финансовый леверидж - через покрытие финансовых расходов (проценты за пользование кредитами и займами). Налоговый леверидж - через покрытие регулярных обязательных платежей. В этом случае используется не только сходная терминология, но и просматривается идентичность в формулах.
Финансовый менеджмент
С другой стороны, с позиции соотношения различных видов прибыли - прибыль, показанная в числителе формул, больше, чем знаменатель на величину постоянных расходов (производственных, финансовых и налоговых соответственно).
Выявленную аналогию между видами леверид-жа продемонстрируем на примере ООО «ЭДЕМ» за 2011-2012 гг. (табл. 2). Компания ООО «ЭДЕМ» является типичной коммерческой организацией оптовой торговли, основным видом деятельности которой является торговля различными видами тканей производства Кореи, Китая и Индонезии, а также трикотажного полотна и сопутствующими товарами. Предприятие достигло высоких результатов хозяйственной деятельности в 2012 г., о чем свидетельствует рост прибыли до налогообложения и чистой прибыли, что привело к увеличению показателей рентабельности и свидетельствует об усилении конкурентоспособности предприятия.
Таким образом, для оценки операционного, финансового и налогового рисков были использованы показатели операционного, финансового и налогового левериджа соответственно с разных позиций:
с позиций трактовки покрытия, через соотношение различных видов прибыли, через соотношение постоянных расходов и прибыли.
По результатам выполненных расчетов можно сделать следующие выводы:
В результате роста выручки в 1,19 раза и еще большего увеличения операционной прибыли (в 1,9 раза) операционный леверидж снизился более чем в 1,5 раза;
Несмотря на рост процентов к уплате по кредитам и займам в 1,6 раза, финансовый леверидж также снизился, что обусловлено ростом операционной прибыли;
Учитывая обратную связь между финансовым левериджем и финансовой устойчивостью, можно судить о повышении последней;
Увеличение коэффициента покрытия налогов почти в 4 раза характеризует рост способности компании осуществлять расходы по налоговым платежам. Это привело в свою очередь к уменьшению налогового левериджа почти в 3 раза.
Предложенная модель оценки налогового ле-вериджа, разработанная по аналогии с методами
Таблица 1
Соотношение между различными видами левериджа
Леверидж Расчет левериджа Характеристика Риск
с позиции трактовки покрытия через соотношение различных видов прибыли через соотношение постоянных расходов и прибыли
Операционный DOL = q , q -1 где q - коэффициент безубыточного покрытия (определяется как отношение фактического объема реализации продукции к объему безубыточности QK) DQL Contr EBIT + F EBIT EBIT " где Contr - валовая маржа; EBIT - прибыль до вычета процентов и налогов; F - постоянные расходы F DOL = 1 + EBIT Во сколько раз маржинальный доход больше прибыли до вычета процентов и налогов Операционный
Финансовый DFL = ICR , ICR -1 где ICR - коэффициент покрытия процентов _ EBIT EBT + In DFL2 =-=-, 2 EBIT - In EBT где EBT - прибыль до налогообложения; In - сумма процентов за пользование заемным капиталом In DFL2 = 1 + 2 EBT Во сколько раз прибыль до вычета процентов и налогов больше налогооблагаемой базы Финансовый
Налоговый DNL = TCR , TCR -1 где TCR - коэффициент покрытия налогов EBT NP + YT DNL = = ^ , EBT-T NP где NP - чистая прибыль; ZT - сумма налогов Yt DNL = 1 + ^ NP Во сколько раз прибыль до вычета налогов больше чистой прибыли Налоговый
Финансовый менеджмент Financial management -42-
Таблица 2
Оценка операционного, финансового и налогового левериджа ООО «ЭДЕМ» за 2001-2012 гг.
Показатель 2011 2012
Выручка от продажи, тыс. руб. 12 5б7 15 025
Издержки постоянные, тыс. руб. 1 735 1 998
Издержки переменные, тыс. руб. 10 б73,б 12 724
Объем товарооборота в точке безубыточности, тыс. руб. 11 520 13 050
Коэффициент безубыточного покрытия 1,09 1,15
Уровень операционного левериджа (с позиции безубыточного покрытия) 12,1 7,б
Прибыль до уплаты процентов и налогов (операционная прибыль), тыс. руб. 158,3 302,9
Уровень операционного левериджа (через соотношение постоянных расходов и прибыли) 12,0 7,б
Проценты к уплате (постоянные финансовые расходы), тыс. руб. 52 85
Уровень финансового левериджа 1,5 1,39
Прибыль до налогообложения, тыс. руб. 10б,3 217,9
Уровень финансового левериджа (через соотношение суммы налогов и прибыли) 1,5 1,39
Налог на прибыль, тыс. руб. 74 41
Чистая прибыль, тыс. руб. 32,3 17б,9
Коэффициент покрытия налогов 1,44 5,31
Налоговый леверидж 3,29 1,23
оценки операционного и финансового левериджа, в целом показывает механизм действия всех видов левериджа (на примере ООО «ЭДЕМ»). Эта модель может быть использована при проведении аналогичных расчетов для оценки соответствующих видов рисков для других предприятий.
Выявленная аналогия между рассмотренными видами левериджа с использованием описанных методов их оценки привела к сопоставимым результатам, т.е. все виды левериджа снизились, что свидетельствует о росте устойчивости компании. Таким образом, все виды левериджа связаны с устойчивостью предприятия, так как позволяют определить допустимый уровень риска.
Однако отсутствие теоретических разработок в области применения коэффициента покрытия налогов, в отличие от коэффициента покрытия процентов, не позволяет однозначно трактовать полученные результаты. Проведенный анализ, по мнению авторов, является составным элементом комплексного и системного исследования деятельности компании и не исключает дальнейшего его углубления в области оценки и управления рисками и устойчивости экономических субъектов.
Список литературы
1. Белолипецкий В. Г. Финансовый менеджмент: учеб. пособие. М.: КноРус, 2006. 446 с.
2. Бланк И. А. Финансовый менеджмент. К.: Ника-Центр, 2002. 528 с.
3. Викторова Н.Г. Анализ налоговых рисков на макро- и микроуровне. СПб: СПб ТЭИ, 2010. 128 с.
4. Ковалев В.В. Финансовый менеджмент: теория и практика. М.: Проспект, 2007. 1024 с.
5. Крейнина М.Н. Финансовый менеджмент: учеб. пособие. М.: Дело и Сервис, 1998. 304 с.
6. Крейнина, М.Н. Влияние налоговой системы на финансовое состояние предприятий // Менеджмент в России и за рубежом. 1997. № 4. С. 34-44.
7. Ласкина Л.Ю. Особенности определения и оценки финансового левериджа: отечественный и зарубежный опыт // Финансы и кредит. 2012. № 38. С.55-61.
8. Ласкина Л.Ю. Платежеспособность как один из показателей создания стоимости // Управленческий учет. 2013. № 10. С. 47-54.
9. Лускатова О.В, Власова М.С. Налоговое бюджетирование предприятий: учеб. пособие. Норильск: Норильский индустриальный институт, 2004.109 с.
10. Маслова Д.В. Налоговый кодекс и активизация стимулирующего потенциала налога на прибыль // Финансы. 2002. № 3. С. 35-37.
11. Ступаков В.С., Токаренко Г. С. Риск-менеджмент: учеб. пособие. М.: Финансы и статистика, 2005.288 с.
12. Филобокова Л.Ю., Самханова Л.В. Налоговая политика, налоговый и совокупный предпринимательский риск малых предприятий. иЯЪ: http://www.uecs.ru/uecs-25-252010/item/315-2011-03-25-10-04-19.
13. Финансовый менеджмент: теория и практика: учебник / под ред. Е.С. Стояновой. 5-е изд., перераб. и доп. М.: Перспектива, 2005. 656 с.
14. Archer S.H., Choate G. M., Racette G. Financial Management, an Introduction. John Wiley and Sons, 1979.
15. ClarkJ.J., Clark M. T. andElgersP.T. Financial Management. A Capital Market Approach. Holbrook Press Inc. Boston, Mass., 1976.
16. Dr an John. A Different Perspective on Operating Leverage // Journal of Economics and Finance. 1991. № 1. Spring. P. 87-94.
17. Solomon E., Pringle J.J. An Introduction to Financial Management , 2-nd ed. Goodyear Publishing Company Inc., Santa Monica, California, 1980.
Financial analytics: science and experience Financial management
ISSN 2311-8768 (Online) ISSN 2073-4484 (Print)
OPERATIONAL, FINANCIAL AND TAX LEVERAGES: INTERPRETATION AND INTERRELATION
Marina S. VLASOVA, Lyubov" Yu. LASKINA
Importance The world financial and economic crisis, which has been developing since 2008, and which recently became acutely evident, changed not only the relationships between the economic subjects, but also caused the social, economic and institutional problems deterioration, and lead to the suspension of the earmarked investment to expand production. As a consequence, the development of methods and models, which not only take into account the manufacturing, financial and tax risks, but also enable to counter-balance them, is an essential condition of the entrepreneurship development in Russia; so the article"s subject presents scientific and practical interests. Objectives The purpose of the study is to develop the methods to assess the tax leverage and identify its analogues with the established types of leverage - operational and financial ones. The different types of leverage serve as the subjects of the research. Methods In order to assess the operational, financial and taxation risk, we propose to use the operational, financial and tax leverages, respectively. We provide their comparison in terms of the interpretation of cover costs through the different income ratio, and fixed costs and profit ratio.
Results We have identified that the analogy between all kinds of leverage when using the different techniques of their appraisal led to the comparable results, i.e. all kinds of leverages have declined, and that proves the increased enterprise sustainability. Conclusions and Relevance We emphasize that the practical value of the paper lies in the fact that all forms
of the leverages are linked with enterprise sustainability, and it allows defining of the acceptable risk level.
Keywords: operational, financial, leverage, risk, tax, fixed costs coverage
1. Belolipetskii V. G. Finansovyi menedzhment . Moscow, KnoRus Publ., 2006,446 p.
2. Blank I. A. Finansovyi menedzhment . Kiev, Nika-Tsentr Publ., 2002, 528 p.
3. Viktorova N.G. Analiz nalogovykh riskov na makro- i mikrourovne . St. Petersburg, SPb TEI Publ., 2010, 128 p.
4. Kovalev V.V. Finansovyi menedzhment: teoriya ipraktika . Moscow, Prospekt Publ., 2007, 1024 p.
5. Kreinina M.N. Finansovyi menedzhment . Moscow, Delo i Servis Publ., 1998,304 p.
6. Kreinina M.N. Vliyanie nalogovoi sistemy na finansovoe sostoyanie predpriyatii . Menedzhment v Rossii i za rubezhom - Management in Russia and abroad, 1997, no. 4, pp. 34-44.
7. Laskina L.Yu. Osobennosti opredeleniya i otsenki finansovogo leveridzha: otechestvennyi i zarubezhnyi opyt . Finansy i kredit - Finance and credit, 2012, no. 38, pp. 55-61.
8. Laskina L.Yu. Platezhesposobnost" kak odin iz pokazatelei sozdaniya stoimosti . Upravlencheskii uchet - Managerial accounting, 2013, no. 10, pp. 47-54.
9. Luskatova O.V., Vlasova M.S. Nalogovoe by-udzhetirovanie predpriyatii: ucheb. posobie . Norilsk, Norilsk Industrial Institute Publ., 2004, 109 p.
10. Maslova D.V. Nalogovyi kodeks i aktivizatsiya stimuliruyushchego potentsiala naloga na pribyl" . Finansy - Finance, 2002, no. 3, pp. 35-37.
11. Stupakov V.S., Tokarenko G.S. Risk-menedzh-ment . Moscow, Finansy i statistika Publ., 2005, 288 p.
12. Filobokova L.Yu., Samkhanova L.V. Nalogovaya politika, nalogovyi i sovokupnyipredprinimatel "skii risk malykh predpriyatii . Available at: http://www.uecs.ru/uecs-25-252010/item/315-2011-03-25-10-04-19. (In Russ.)
13. Finansovyi menedzhment: teoriya i praktika: ucheb. . Moscow, Perspektiva Publ., 2005, 656 p.
14. Archer S.H., Choate G.M., Racette G. Financial Management: an Introduction. John Wiley and Sons, 1979.
15. Clark J.J., Clark M.T., Elgers P.T. Financial Management. A Capital Market Approach. Boston, Mass., Holbrook Press Inc., 1976.
16. Dran J. A Different Perspective on Operating Leverage. Journal of Economics and Finance, 1991, Spring, no. 1, pp.87-94.
17. Solomon E., Pringle J.J. An Introduction to Financial Management. Santa Monica, California, Goodyear Publishing Company Inc., 1980.
Marina S. VLASOVA
International Banking Institute,
Lyubov" Yu. LASKINA
Institute of Refrigeration and Biotechnology,
St. Petersburg National Research University
of Information Technologies, Mechanics and Optics,
St. Petersburg, Russian Federation
В экономической литературе довольно часто встречается такое понятие, как «леверидж» (операционный и финансовый).
Определение
Так, производственный леверидж представлен соотношением переменных и постоянных затрат предприятия, оказывающим влияние на которая определяется без учета налогов и процентов.
При значительной сумме постоянных расходов субъекту хозяйствования присущ леверидж операционный высокого уровня, что приводит при небольших изменениях в объемах производства к значительным переменам в операционной прибыли.
Другими словами, действие такого производственного рычага также проявляется в порождении сильных изменений прибыли с любыми изменениями выручки от реализации.
Неспроста наряду с термином «леверидж» в данной статье использован его синоним - «рычаг». Действительно, в переводе с английского leverage означает «рычаг».
Таким образом, производственный леверидж (операционный - другое его название) является механизмом эффективного управления прибылью любого субъекта хозяйствования, который основан на улучшении соотношения переменных и постоянных расходов. С помощью данного показателя становится возможным планировать любые изменения прибыли на предприятии в зависимости от изменений объемов реализации. В этом случае может быть рассчитана точка безубыточности.
Классификация затрат
Необходимое условие, при котором может быть использован операционный рычаг (леверидж), - применение маржинального метода, основанного на разделении всех расходов на переменные и постоянные.
Так, чем выше доля постоянных расходов в общих затратах субъекта хозяйствования, тем меньше изменится размер прибыли в отношении к темпу изменений выручки предприятия.
Возвращаясь к классификации расходов, необходимо отметить, что их уровень (например, в выручке компании оказывает существенное влияние на тенденцию изменений величины издержек либо прибыли. Это связано с тем, что дополнительная доходность, идущая на покрытие постоянных расходов, формируется от дополнительной единицы продукции. При этом прирост общих доходов от такой дополнительной единицы готовой продукции (или товара) выражается в изменении суммы прибыли. При достижении уровня безубыточности формируется прибыль, которой свойственен более быстрый рост, чем
Эффект операционного левериджа
Данный служит достаточно эффективным инструментом при определении и анализе указанной выше зависимости. Иными словами, его основное предназначение заключается в установлении влияния прибыли на любые изменения в объемах реализации.
Сущность его действия - увеличение объема выручки способствует большему росту суммы прибыли. При этом данный может быть ограничен со стороны переменных и постоянных затрат. Экономистами доказано, что чем выше удельный вес постоянных расходов, тем выше его ограничение.
Производственный леверидж (операционный) в количественном выражении характеризуется сопоставлением постоянных и переменных затрат в их общей сумме со значением такого экономического показателя, как прибыль до вычета процентов и налогов. Известны следующие ценовой и натуральный.
Рассчитав производственный операционный леверидж, можно с достаточной точностью спрогнозировать любое изменение прибыли при различных переменах в сумме выручки.
Для большего понимания данного экономического показателя необходимо рассмотреть порядок его расчета.
Операционный леверидж
Формула вычисления производственного рычага довольно проста: отношение выручки и прибыли от продажи.
Рассматривая выручку как сумму и постоянных) и прибыли, можно понять, что формула расчета операционного левериджа примет следующий вид:
Ол = (Пр + Рпер + Рпост)/Пр = 1 + Рпер/Пр + Рпост/Пр.
Оценка операционного левериджа производится не в процентах, так как данный показатель представлен отношением маржинального дохода к прибыли. В связи с тем, что в помимо прибыли, входит еще и сумма постоянных затрат, значение производственного рычага всегда выше единицы.
Операционный леверидж как индикатор деятельности предприятия
Величина данного показателя считается отображением рискованности не только самого субъекта хозяйствования, но и вида бизнеса, которым он занимается. Это связано с тем, что соотношение расходов в структуре всех затрат - отражение не только особенностей предприятия с его учетной политикой, но и отдельных отраслевых особенностей его хозяйственной деятельности.
Экономистами доказано, что высокий уровень постоянных расходов в общей структуре затрат субъекта хозяйствования не всегда является отрицательным явлением. Это связано с тем, что просто абсолютизировать величину маржинального дохода нельзя. Возрастающий уровень операционного левериджа показывает наращивание общей производственной мощи компании, техническое перевооружение, повышение производительности труда. Прибыль субъекта хозяйствования с высоким уровнем производственного рычага слишком чувствительна к любым переменам в значении выручки. С резким падением продаж данное предприятие быстро «падает» ниже предела безубыточности. Другими словами, предприятие с очень высоким значением левериджа - достаточно рискованное.
Характеристика других видов экономических рычагов
В экономической литературе можно встретить одновременное использование таких показателей, как операционный и финансовый леверидж. При этом, если операционный рычаг характеризует динамику прибыли в зависимости от изменений в сумме выручки предприятия, то финансовый леверидж уже характеризует изменения в значении прибыли за минусом выплат по процентам по займам и кредитам в ответ на перемены в операционной прибыли.
Существует и еще один экономический показатель - совокупный рычаг, который объединяет операционный и финансовый леверидж и показывает, как (на сколько процентных пунктов) произойдут изменения в прибыли после выплаты процентов с изменением выручки на один процент.
Кредитный (финансовый) леверидж
Данный экономический показатель представляет собой соотношение собственного и заемного капитала предприятия, а также его влияние на прибыль.
С увеличением доли заемного капитала уменьшается значение чистой прибыли. Это происходит из-за роста затрат на выплату процентов по займам.
Величина отношения заемного к собственному капиталу показывает уровень риска (финансовая устойчивость). Предприятие с высоким уровнем заемных средств - финансово зависимая компания. Если же предприятие финансирует собственную хозяйственную деятельность только за счет собственного капитала, то она может быть отнесена к категории финансово независимых компаний.
Оплата использования заемного капитала зачастую ниже, чем прибыль, получение которой обеспечивается им дополнительно. Указанная дополнительная прибыль может быть просуммирована с прибылью, полученной с использованием собственного капитала, что способствует увеличению коэффициента рентабельности.
Решаемые задачи
Для полного анализа данного экономического показателя необходимо перечислить задачи, решаемые с помощью данного операционного левериджа:
- как в целом по предприятию, так и по отдельным видам продукции с использованием схемы «расходы - объемы - прибыль»;
- расчет критической производственной точки с использованием ее при принятии определенных управленческих решений, а также с установлением стоимости работ;
- принятие решений по выполнению дополнительных заказов и рассмотрение их на предмет возможного удорожания в части постоянных издержек;
- рассмотрение вопроса по прекращению выпуска некоторых видов товаров при падении цены ниже уровня переменных расходов;
- максимизация прибыли благодаря относительному сокращению постоянных расходов;
- использование уровня рентабельности с разработкой производственных программ, установление цены на товары.
Вывод
Подытоживая сказанное, необходимо отметить, что операционный рычаг может быть увеличен с помощью привлечения заемных средств. А очень высокий производственный леверидж может быть нивелирован с использованием финансового рычага. Рассмотренные в данной статье такие действенные экономические инструменты способствуют достижению предприятием необходимой отдачи от вложенных средств с контролем уровня риска.
Операционный леверидж отражает изменения прибыли до налогообложения и выплаты процентов (EBIT ) в зависимости от изменения объема продаж; финансовый леверидж характеризует изменение чистой (рентабельности собственного капитала) прибыли в зависимости от изменения прибыли до налогообложения и выплаты процентов (EBIT ). В совокупности операционный и финансовый леверидж составляют операционно-финансовый (комбинированный) леверидж (DTL ), отражающий изменение чистой прибыли (рентабельности собственного капитала) в зависимости от изменения объема продаж:
Этот тезис выражается в формуле сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов:
Эффект операционно-финансового (комбинированного) левериджа показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль предприятия при изменении выручки на 1%.
Операционный леверидж воздействует своей силой на прибыль до налогообложения и выплаты процентов (EBIT ), а финансовый леверидж – на сумму чистой прибыли предприятия, а также уровень чистой рентабельности его собственного капитала. Возрастание процентов за кредит при наращивании эффекта финансового левериджа утяжеляет постоянные расходы предприятия и оказывает повышательное воздействие на силу операционного левериджа.
Чем больше сила воздействия операционного левериджа (или чем больше постоянные расходы), тем более чувствительна EBIT к изменениям объема продаж и выручки от реализации. Чем выше уровень эффекта финансового левериджа, тем более чувствительна чистая прибыль в расчете на 1 руб. собственного капитала к изменениям EBIT.
Поэтому по мере одновременного увеличения силы воздействия операционного и финансового левериджей все менее и менее значительные изменения физического объема реализации и выручки приводят к все более и более масштабным изменениям чистой прибыли.
Связанные с предприятием риски имеют два основных источника.
- 1. Неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, цены на сырье и материалы, не всегда имеющаяся возможность уложиться себестоимостью в цену реализации и обеспечить нормальную норму прибыли, само действие операционного рычага, сила которого зависит от удельного веса постоянных расходов в общей их сумме и предопределяет степень гибкости предприятия, – все это, вместе взятое, генерирует предпринимательский риск. Это риск, связанный с конкретным бизнесом в его рыночной нише.
- 2. Неустойчивость финансовых условий кредитования, выражающаяся в колебаниях процентных ставок и порядка расчетов по заемным средствам, что сказывается на показателях чистой прибыли и рентабельности собственного капитала предприятия. Изменение данных показателей связанно с необходимостью обслуживания внешних заимствований. Все это генерирует финансовый риск.
Результаты вычислений по формуле совокупного левериджа указывают на уровень совокупного риска, связанного с предприятием, и отвечают на вопрос, на сколько процентов изменяется чистая прибыль на 1 руб. собственного капитала при изменении объема продаж (выручки от реализации) на 1%.
Очень важно заметить, что сочетание мощного операционного левериджа с мощным финансовым левериджем может оказать отрицательное воздействие на предприятие, так как предпринимательский и финансовый риски взаимно умножаются, мультиплицируя неблагоприятные эффекты. Взаимодействие операционного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки от реализации на величину прибыли до налогообложения и выплаты процентов, а также чистой прибыли.
Таким образом, задача снижения совокупного риска, связанного с предприятием, сводится главным образом к выбору одного из трех вариантов.
- 1. Высокий уровень эффекта финансового левериджа в сочетании со слабой силой воздействия операционного левериджа.
- 2. Низкий уровень эффекта финансового левериджа в сочетании с сильным операционным левериджем.
- 3. Умеренные уровни эффектов финансового и операционного рычагов – и этого варианта часто бывает труднее всего добиться.
В самом общем случае критерием выбора того или иного варианта служит максимум чистой прибыли, приходящейся на каждый вложенный в бизнес рубль, обеспечивающей интересы собственников и внешних инвесторов. Оптимальная структура капитала – всегда результат компромисса между риском и доходностью.
Пример 3. Компания имеет следующие показатели деятельности: выручка от реализации (без НДС) – 1 500 000 руб., переменные расходы (без НДС) – 700 000 руб., постоянные производственные расходы (без НДС) – 300 000 руб. Структура капитала: собственный капитал – 300 000 руб., заемный капитал – 100 000 руб., средневзвешенная ставка по заемному капиталу – 17% годовых. Требуется определить операционный, финансовый и совокупный левериджи предприятия.
Решение
1. Операционный леверидж рассчитывается следующим образом:
Таким образом, в случае изменения выручки на 1% прибыль до налогообложения и выплаты процентов (EBIT ) изменится на 1,6%.
2. Финансовый леверидж рассчитывается следующим образом:
Таким образом, в случае изменения EBIT на 1% чистая прибыль изменится на 1,035%.
3. Совокупный леверидж рассчитывается следующим образом:
Таким образом, в случае изменения выручки на 1% чистая прибыль изменится на 1,656%.
Показатели внутреннего темпа роста компании
Для характеристики общей скорости роста объемов деятельности компании применяется показатель достижимого уровня роста (SGR ), равный отношению приращения выручки (оборота) за период к величине выручки за предыдущий период:
Показатель экономического роста компании (SG ) характеризуется величиной прибыли, которую реинвестирует предприятие в течение периода в текущую деятельность, и определяется как процент к собственному капиталу, который был у предприятия на начало года:
Показатель внутреннего темпа роста (ISG ) компании отражает темп увеличения собственного капитала при увеличении выручки в предстоящем периоде:
где DTL – эффект комбинированного левериджа; SCR – достижимый уровень роста; ROH – рентабельность собственного капитала;– коэффициент реинвестирования прибыли:
Совокупный риск предприятия может быть представлен как вероятность наступления каких-либо событий, приводящих к негативным отклонениям от ожидаемых результатов. Также совокупный риск может быть представлен как взаимодействие частных рисков, возникающих в разрезе операционной, инвестиционной и финансовой деятельности предприятия.
Операционные риски возникают в результате осуществления текущей операционной деятельности предприятия, характеристикой которых является вероятность неполучения ожидаемой прибыли.
Инвестиционные риски связаны с инвестиционной деятельностью предприятия, характеристикой которой является вероятность недостижения окупаемости инвестиций и ожидаемого уровня доходности.
Финансовые риски возникают в результате осуществления финансовой деятельности предприятия, характеристикой которой является неспособность предприятия обслуживать свои обязательства, а также неспособность обеспечить текущую потребность в финансировании.